中国为了加入世贸组织，历经13年的风风雨雨，其间国有企业改革的进一步深化，产业结构的大调整和宏观经济调控手段的多样化等都在顺应世界经济发展的大变革。证券市场作为社会主义市场经济的重要组成部分，已成为我国融资格局实现重大变革的主战场，特别是1999年，一系列市场化金融变革和金融政策的定位揭开了国有企业制度性的序幕，也为中国证券市场在“开盘入世”后带来的机遇和挑战进行了充分的准备。

€€一、中国证券业将走向世界

中国加入wto，不仅需要开放生产资料市场、劳动市场、技术市场、企业产权市场，而且还要开放资金市场，这就意味着将开放证券业，外国金融公司允许在基金管理企业中持股33%，3年后增至49%；外国股票包销商可在合资承销公司中占33%股份。世贸组织上海研究中心主任伍尧田教授指出：中国加入世贸组织将有利于市场的活跃，特别是证券市场。

中国证券市场自1990年12月发展至今，虽然茁壮成长起来，但与美国、英国、日本、东南亚的新加坡、泰国、马来西尼西亚；成熟股市新兴市场国家；南美的巴西、阿根廷、津巴布韦以及印度等国家相比，对外开放程度还相当有限，外资进入中国证券市场一直受制于中国金融市场的开放程度。

中国证券市场面临着更大的发展机遇和挑战。目前中国证券市场的对外开放仅限于外资金融机构直接参与b股交易和境外金融机构参与h股和n股的上市发行工作。然而，随着全球金融市场的重大变革；21世界将进入以知识经济为载体，以金融全球化、金融电子化、金融电子化及网络银行、电子交易、电子货币为特征的新金融时代。

从国际证券市场近年来的发展趋势看，各国金融市场的自由化和证券交易技术的现代化，使证券投资灵活方便，风险较小，加上金融工具的不断创新和机构投资者的不断发展，国际资本的流动日益频繁，特别是向发展中国家资金的流动量增加较快。据国际货币基金组织《世界经济展望》（1994年10月）报道，国际证券投资已成为国际资本流向发展中国家最重要的渠道，从亚洲地区来看，1983～1989年的7年间，有价证券投资额为14亿美元，占流向发展中国家资金中有价证券投资总额（65亿美元）的21.5%；辐1990～1993年的4年间，国际资本的有价证券投资额就高达72亿美元，占流向发展中国加资金中有价证券投资总额（268亿美元）的26.9%；1996年西方发达国家向发展中国家兴起了新一轮股票投资热潮，流入新兴资本市场的股票投资达500多亿美元。由于发展中国家经济发展较快，新兴市场股票的总回报率较高，根据国际货币基金组织《国际资本市场发展前景和政策》（1995年6月），1993年亚洲新兴市场股票总回报率达97.6%，其中中国49.8%，马来西亚110.0%，泰国114.0%，高于发达国家的水平。从资本市场“利益驱动原则”出发，对国际资本具有巨大的吸引力，90年代中后期乃至21世纪初，发达国家将加速向发展中国家证券市场投资。尽管东南亚金融风暴曾一度使国际资本的证券投资有所减少，但金融危机的平息和东南亚经济的复苏使国际投资者的信心大为增强，1999年马来西亚、印度、泰国和我国香港股市的强劲上扬充分说明了这一点。

最近八年来，中国经济一直保持高速发展的态势经济增长速度位居世界前列，年均经济增长率高达10%。近两年来尽管经济增长速度有所放缓，但仍保持7%以上的水平，由于当前亚洲金融危机后经济复苏步伐加快，使亚洲开发银行大幅调高区内经济增长预测至5.7%，而中国经济今年的增长率预计将达7.5%的水平，显然，经济的快速发展使中国证券市场面临更大的发展机遇。同时，国际投资资本对中国证券市场融入国际资本市场体系抱有更大的希望，以致于在中美就加入世贸组织谈判时，开放金融市场和开放证券业成了双方重要的谈判砝码。尽管中美两国就中国加入wto的谈判中，中国在开放证券业上采取了十分审慎的态度，但按照wto金融服务阶议要求，我国加入wto后，证券市场对外开放程度将越来越大，直到外国金融企业在我国境内享受完全的国民待遇，这就不可避免地使国际投资资本大规模冲击我国的金融证券业。作为发展中国家的新兴市场，面临着机遇和挑战的双重影响。特别是中国加入wto后，外资证券机构可以在我国境内向外国客户提供证券服务业务，而且也将逐步拓展到中国客户，同时，外资证券机构可以获准承销中国企业在境外发行的外资股股票，而且最终也将可获准承销外国企业在中国境内发行的人民币普通股股票，承销中国企业a股股票，甚至可以在中国境内经营证券零售业务。国际投资资本进入中国证券市场，将使中国资本市场发生重要变革，首先外国资金进入，可以改变长期以来证券市场资金总供给与总需求之间的矛盾。市场规模可以迅速扩张，从而不断提高我国直接融资的比重。

当前，发达国家成熟市场直接融资比例达80%左右，而我国直接融资比例仅为25%左右，仍有相当大的发展空间；其次，国际资本的介入，不仅带来了资金、技术，而且带来了新的金融产品和经营理念，促进资金的流通、利用和增值，使企业经营效益不断增长，反过来也促进了证券市场的不断发展；第三，由于从业者的多元化和市场平等竞争的要求，证券市场规则必然严格和细化，从而可降低市场风险，吸引更多的资金加入，进一步促进的规范发展；第四，企业融资渠道得到进一步的拓宽，更多的企业可能获得上市机会。

由此可见，中国证券市场国际化进程的加快，必将使证券市场发生历史性转折，而证券市场的管理者、中介机构、投资大众和上市公司都将面临全新的课题，在wto下，中国证券市场将更快地融入到全球自由化经济和全球金融一体化的大潮中，并遵循证券市场自身的运行发展规律，向着市场化、规模化和多功能化的国际证券发展大趋势迈进。

€€二、我们为什么要跨入wto之门

中国究竟为什么要“入世”呢？截止到1998年，国外对中国反倾销案达300起以上，而1991年以来，美国更是动辄以301条款为由对中国实施调查，双边贸易纠纷不能置于多边贸易体系中予以解决，使中国外贸形势不稳定，丧失了许多机会。加入wto后，世贸组织成员中的主要贸易大国将不得不减少、取消对中国的纺织品等商品实行的不同程度的贸易歧视措施。据测算，每年国内生产总值将提高约3个百分点；相当于300多亿美元，并带来1000万个就业岗位。随着关税的降低和外资的放开，中国贸易量将迅速增长，到2005年可望达到6000亿美元。随着wto取消纺织品配额等措施，中国的纺织、家电产品的出口将有很大优势。

给外商国民待遇后，将有利于改善中国的投资环境，对引进外资和提高企业的管理水平、技术水平及自身的活力都有好处。中国将在平等的条件下参与世界竞争，有利于中国社会主义市场经济的发展。

加入世贸组织后，中国作为世贸组织的正式成员将可直接参与21世纪国际贸易规则的决策过程；摆脱别人制定规则、中国被动接受的不利状况；而且参与制定规则，有利于使中国的合法权益得到反映；同时，可把国际贸易争端交到世贸组织的仲裁机关处理，免受不公平处罚。

加入世贸组织将有利于扩大中国的出口。“入世”后，世贸组织的100多个成员都给中国以最惠国待遇，而且也不必在最惠国待遇问题上遭到美国一年一度的非难，中国的出口有望大幅度增长。

入市后，中国将降低进口关税，有利于部分深加工企业的生产成本的降低，更有利于人民生活水平的提高。总之，在经济日益全球化的今天，中国要走出国门，与国际经济接轨，加入世贸组织是中国融入世界经济的必然选择。

€€三、wto之门是开放之门

“入世”给中国带来了什么？这是全国4000万股民开始最关心的话题之一。加入世贸组织，必将带来一些压力和挑战，会给国内的部分企业及上市公司带来更大的竞争压力。比如，汽车业再不能享受到高关税的贸易保护。但专家们指出，这些压力将促使企业加速技术改造，改进管理，提高产品质量，在全球化的经济环境下不断提高自身的竟争能力，进入良性循环状态。

据悉，加入wto，中国将开放十大领域：1.削减关税；全面削减关税，平均税率由22.1%减至17%；对美农产品税5年内减至14.5%～15%；取消所有出口补贴。中国将在5年内取消所有的配额和数量限制，但是两三个特殊领域将在2～3年内取消。

2.开放农产品市场：对小麦、粟米、稻米及棉花实施“关税比例配额制”以开放市场，逐渐撤消由国家控制的豆油贸易。

3.限制对美出口急增：控制中国对美出口品在配额取消后急增的特别条款有效期12年；禁止中国向海外其他国家倾销的条款有效期15年。

4.开放零售市场：向美国公司开放更多分销权及售后服务。

5.开放专业服务：向美国公司开放的专业包括法律、会计、医疗等。

6.开放纺织品市场：根据wto规定，对发展中国家的纺织品配额保留至2005年，但中国允许美国额外保留4年，在2009年前保留中国输美纺织品配额以及为了防止低价倾销而采取的反倾销手段。

7.开放汽车业：汽车关税税率由现在的80%～100%，每年分阶段削减，2006年降至25%，允许美国机构提供购车贷款。

8.开放电讯业：向美开放电讯市场，允许外商在电讯服务领域，持有49%股权，并于两年后增至50%；外商可全面投资互联网内容提供商（icp）。

9.开放银行业：“入世”后两年外资银行可为中国企业开办人民币业务，入世后5年全面开放可从事零售银行业务。

10.开放证券业：外国金融公司允许在基金管理企业中持股33%，三年后增至49%，外国股票包销商可在合资承销公司中占33%股份。

这些都意味着更大程度地向国际市场开放，让中国经济更快地融入到世界市场体系中，同时也意味着更加广泛地参与国际分工和国际交换。这将有利于我国总体上的体制改革，有助于解决经济中的一些深层次矛盾。目前我国的出口市场还没有实现多元化，主要还是集中在少数几个国家和地区。据统计，我国出口产品的70%销往北美和港澳，其中销往美国市场的产品就达30%，美国已成为中国的第三大出口市场。

加入wto的目的在于发展，发展是硬道理，而发展的关键在于提高我国的经济竞争力。经济全球化是客观规律，只能适应，不能违背。中国加入wto是适应经济全球化规律的客观要求，是关系到中国经济在21世纪长远发展的根本利益所在，也是同中国对外开放基本国策和战略方针完全一致的。

加入世贸对中国企业总体来说是件好事，利大于弊；短期内对国内企业会有不小的冲击，但长远看，有利于增强企业的竞争力。中国企业要有紧迫感，应马上考虑入世后，企业要适应哪些规则，怎样利用世贸规则在过渡期间发展自己、保护自己、提高自己。那么，在这过渡期内，上市公司，你准备好了吗？

€€四、入世后，中国股市将重新洗盘

加入世贸组织，将会使中国获得很大的效率收益，经研究表明，在2005年，中国的实际gdp和以hicks均等差异度量的社会福利收入将分别提高1955亿元人民币和1595亿元人民币（1995年价格），占当年gdp的1.5%和1.2%。由于该效率收益并不是在部门间平均分配的加入世界贸易组织意味着较大的经济结构调整。受到较大保护的农业部门和资本密集型部门，如汽车、仪器仪表、棉花、小麦等，这些部门的产出水平将有较大程度下降，而劳动密集型部门，如纺织和服装部门是主要的受益者。

结构调整必然带来相应的调整成本，劳动力在部门间的转移可能是最主要的调整成本。特别是由于中国农业部门所占的高就业比重，大量农业劳动力需要转移到工业和服务业。“多纤维协定”配额的取消和全球纺织市场的开放，对于中国农业劳动力的转移具有重要意义。由于纺织和服装行业的劳动密集型特性，它们的增长有利于解决大量非熟练劳动力的就业问题。

农业和汽车部门是两个主要由于中国加入wto而受到较大冲击的部门。由于汽车行业的规模经济和垄竞争特性，中国加入世贸组织对汽车行业生产和就业的负面影响也比人们通常所预期的要小，其产出和就业下降幅度约在12%左右。贸易自由化带来的促进竞争效果将使目前中国的汽车生产厂家减少约27%，而企业的规模将有所扩大，这将提高它们的效率和国际竞争力。

在中国工业化过程中，农业部门的贸易自由化可能会使农村居民的收入减少，农业保护的成本会逐渐增加。

中国加入世贸组织将对世界劳动密集型产品出口市场和初级农产品进口市场产生深远的影响。在2010年中国有可能超过日本成为最重要的农产品进口国。如果发达国家解除对从中国进口劳动密集型产品的数量，并以此换取中国向发达国家开放土地密集型和资本密集型产品市场，对双方都是有利的。

中国加入世贸组织对上市公司来说也是面临着内外竞争的双重挑战。在国内，主要还是国有企业的天下，像金融、电信、汽车这些行业还是国企绝对垄断的。一旦纳入国际贸易体系，对国内产业冲击集中的是资本、技术密集型产业和高档服务业。国企现在处于一种尴尬的状态：内有民营企业在一般竞争性领域特别是劳动密集型行业的“进攻”，外有国际跨国公可将在资本、技术密集型行业和过去的垄断行业的“侵入”。但国企如能加速战略性调整与改组，开放带来的挑战就能成为改革和发展的动力。

受“入世”的影响，我国证券业的各个主面都有利有弊。那么，究竟怎样才能在世纪初的“大洗盘”中胜出呢？

€€五、入世后中国股市八大悬念

股市历来是经济发展和经济变动的晴雨表。面对入世的巨大冲击，中国股市将会发生什么样的变化呢？悬念1中国股市整体对外开放有没有时间表？面对目前低迷的市场，加入wto似乎成为很多被套投资者的寄托。这些投资者的一个共同心理预期是：wto的基本原则就是市场开放，而股票市场同样属于服务贸易范畴，所以即使近期不能直接、全面地对外开放中国的股票市场，至少也可在某些局部市场上有所推进。不管是哪种形式或哪种层面上的对外开放，都可能引致一些外部资金的介入，从而推动中国股市走出低迷行情。

事实上，中国悄悄地和公开地进行着股市的对外开放。如早期的b股市场和最近拟议中的中外合资基金。特别是对成立中外合资基金管制的放松，更是激起了投资者更大的市场开放预期。

从许多媒体的报道中我们看到，在华安与jp摩根签订成立中外合资基金公司联合工作小组协议后，最近美国富兰克林坦伯顿基金集团又与广发证券达成了设立合资基金公司的协议。同时还有大鹏、富国等基金管理公司有成立合资基金的意向。到2002年上半年，第一批中外合资基金管理公司将陆续浮出水面。

如此多的中外合资基金注册中国，很自然地使投资者联想到这些基金后面庞大的资金供给。

据统计，中国目前的基金总规模只有753.7亿元人民币，而美国则高达7万亿美元。假如美国基金中的1%能够流入中国股市，可能带来的冲击可想而知。

但是，笔者不得不提醒那些乐观的投资者——中国股市的整体对外开放，远不是一个入世就可以一蹴而就的，至少还要做很多重要的制度准备和技术完善。

2001年11月7日，***总理就明确表示，整顿好a股市场后才开放证券市场。可见，中国高层无意过快开放中国的股市。

何时才能整顿好a股市场呢？整顿好的标准是什么？一个健康的股票市场或者证券市场，至少应该包括：效率、信息对称和风险分散。这样的标准对于中国股市，恐怕不是一年、两年就可以完成的，更何况中国股市的对外开放，还要跨越人民币资本项下不开放等因素的制约。

可见，中国股市的对外开放还没有一个确切的时间表，境外资金的大规模介入，也只是理论意义多于实际可能，那些希望境外“热钱”烫热中国股市的投资者恐怕依然要失望了。

悬念2创业板市场可能再次推出？中国推出创业板市场的时间表几经变更，如今已经是一个无法猜测的谜团。可就在人们渐渐淡忘中国创业板市场的时侯，中国证监会主席周**在深圳高新技术交易会上突然对媒体宣布：中国版的创业板很快就要推出了。于是，很多投资者又开始了紧锣密鼓的准备，甚至许多投资者认为，中国创业板市场推出的时间表将在中国加入wto后不久。

“9·11”事件之后，全球的高科技股纷纷看淡，世界各地的创业板更是差强人意，此时推出创业板市场失败的极大。看来，中国股市中的创业板神话，最快也要等到2002年下半年写了。

这里我们不妨再次引证***总理的话：“如果a股市场还没有整顿好就贸然推出二板市场的话，我们担心要重复现在主板市场的一些错误和弱点，所以我们希望把主板市场能够整顿得更好一点再说。”

悬念3“双q”能在短期内登场吗？中国加入wto后，许多境外资金想获得进入中国股市的通行证，而国内的许多投资者看到境外红红火火的市场机会也跃跃欲试。

正是在这样的背景下，由港府与外资银行提出的认可内地证券投资（qdii）建议和认可外地证券投资（qfii）建议，即通称的“双q”已经在市场上引起了很强烈的反响。甚至一些投资者已经着手境外市场的操作手法和相关的法律知识了。

据笔者所知，该项议案的确得到了国务院有关部门的重视。但从各种信息和制度约束条件分析，中国股市开放资金壁垒的可能性并不大，原因如下：第一，如果允许境内投资者直接投资海外市场，则意味着放弃外汇流出的限制，以及更为深层的人民币直接兑换美元等国际硬通货的问题。尽管中国的外汇储备已经超过了2000亿美元，尽管外汇黑市出现了与官方汇率倒挂的现象，但并不意味着人民币就可以开放了，因为许多金融体系的潜在还没有有效的解决办法。

第二，如果允许境外资金直接进入中国股市，则意味着人民币市场的事实完全开放。显然，要对外直接开放股市，当务之急是研究如何开放人民币市场的资本项目。

所以，笔者更倾向于，只有那些有外汇存款的投资者可以投资境外证券。

同样，摩根士丹利在11月5日发表的报告中也认为，预计短期内qdii机制不会施行，内地资金投资海外股市暂时不会成为现实。因为中国的股票市场仍然有诸多问题要解决，包括清理整顿银行、券商及资产管理系统等。这主要源于内地股市对整个中国金融系统及企业所构成的泡沫。

只有充分解决相关问题，中国才会允许内地投资者进入香港市场。

悬念4外商投资上市公司可能成为新庞？随着中国加入wto，中国对外商投资企业在中国境内上市的管制也逐渐放松。2001年底有关监管部门先后出台了一些相关文件。如《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》、《指导外商投资方向暂行规定》和《外商投资产业指导目录》都从不同侧面，为外商投资企业在中国境内上市（包括a股和b股）提供了法律依据。

从这些林林总总的规定中，外商投资企业在中国上市的一系列指标要求已经非常清楚：第一，拟上市公司必须是经过股份制改造后成立的外商投资股份有限公司。第二，必须是在中国境内注册成立的外商投资公司。第三，要有持续三年盈利的业绩。第四，要按照有关资产重组的规定上市。第五，与境内拟上市公司一样，要经过一年的上市辅导期。第六，要符合国家的产业政府。第七，外商投资股份有限公司地境内首次公开发行股票（a股和b股）后，其外资股占总股本的比例不低于10%，同时外商投资股份有限公司境内上市发行股票后外资比例低于总股本25%的，应交回外商投资企业批准证书，并按规定办理有关变更手续。此外，暂不允许外商投资性公司受让上市公司非流通股。

三年前，拥有“力士”、“旁氏”、“和路雪”等知名品牌的联合利华因首次表示了欲在内地a股市场上市的意向，被称为第一个想吃螃蟹的外资企业。香港东亚银行几年前也申请以中国预托证券（cdr）形式在内地上市。据有关业内人士提供的材料显示，包括在香港上市的红筹股在内，目前已有联合利华、东亚银行、顶益控股、旺旺、捷安特、风神汽车、东南汽车、中晶科技、长沙实业、嘉里集团、汇丰控股、国信华凌、华能国际、中国移动、中国联通共15家公司拟申请在内地上市。比照上述上市条件，哪家外资企业最有可能率先吃到螃蟹呢？综观2001年年底前的外商投资企业，可能第一个吃到螃蟹的是“旺旺集团内地部分”。与康师傅、统一并称内地食品行为中的三大台商巨头之一的旺旺正在筹备b股上市事宜。旺旺在内在投资总额累计达4.3亿美元。凭借最初在新加坡的成功筹资，旺旺在内地的发展一发不可收拾：旺旺集团2000年营业额和税前利润分别达新币5.64亿约3.1亿美元和新币1.30亿约7100万美元，相当于1994年的2—3倍。因此，旺旺在内地直接上市的可能性非常大。

悬念5中国入世后的税制改革将影响股市几何？中国入世后必须改革现有的税制体系，但究竟改革哪些，以及改革的幅度有多大呢？国家税务总局一位权威人士在讲话中指出：为配合入世，中国税制将适当调整，以取消内资与外交的不平等税项，与国际标准接轨，但中国政府不会在入世后立即修改，而会视入世后的进度，朝三大工作方向调整税制，即第一，对不符合世贸组织规划或要求的现行政策作相应的调整；第二，税务总局会根据经济结构与资本结构的调整情况，及经济发展形势，在符合世贸规划的前提下，建立与国际通行的税制相接轨、符合国家产业政府、促进公平竞争、发挥税收宏观调控作用的税制体系。

第三，将按公平、公正的原则规范税收的执法行为。

果真如此的话，中国股市将出现许多相应的变化：第一，内外资税制的统一，可以减轻内资企业的税收负担，从而提高其赢利能力，对中国的上市公司整体质量提高提供了一个更为宽松的税收环境。第二，税收制度更偏重宏观调控的有效性，将对不同产业产生或松或紧的影响。第三，关税的整体下调将使进口型企业在一定时期的获利能力提升，进口贸易板块股票可能更加活跃。第四，生产型增值税改为消费型增值税的议案可能很快就会实施，这样企业固定资产的进项税额就变得可以抵扣了，既有利用合理税收负担，鼓励投资，也有利于产品的出口。因此，税制改革对上市公司的影响将不可小视。

悬念6新的会计、审计缺席对股市的冲击波有多大？为应对wto新规则的要求，也为有效地监管上市公司的运行质量，中国相继推出了新的《企业会计制度》和审计制度。这些新规则的出台和生效，对中国的上市公司和中国的股市行情将产生巨大的影响。

从2000年年底财政部发布的《企业会计制度》看，入世至少在以下几个方面对上市公司影响重大：由于会计要重新定义，使上市公司的资产大幅度缩水；由于减少公允价值运用，使上市公司操纵利润的空间大幅度缩小，对那些急于扭亏而摆脱退市的pt公司或避免被pt的st公司来说，扭亏的难度会相应加大，t族股票的风险也更加增大；由于新四项计提的加入，使上市公司的每项收益相应降低，由此也使一些微利型公司成为亏损型公司，预计在2001年年终亏损上市公司将大面积发生。

从财政部拟定的五项独立审计准则（即函证、存贷监盘、会计报表审阅、内部控制审核、对财务信息执行商定程序的独立报告）看，上市公司与中介机构弄虚作假的行为也将大面积曝光。

悬念7政府还搞“国有股减持”吗？前期实行的“国有股减持方案”，在经历了这样的一个尴尬的“叫停期”后，会不会重新回到中国的股票市场上来呢？答案是肯定的。但是国有股减持方案必须作出重大修改：一是改变减持方式，如香港盈富基金的方式可能被借鉴；二是改变选股方式，如从优良公司选起；三是改变发售方式，如增加基金配售比例等；四是改变定价方式，如以国有股净资产定价等。

悬念8中国股市人气何时将再度凝聚？经历了近半年的熊市之后，中国在入市后其股市将在2002年第一季度重新恢复元气。

第一，对于wto这样一个重大因素的介入，投资者需要经过3个月左右的时间进行消化，而wto的一些实质性利好因素和利空因素也大致需要相同的时间释放。

第二，目前的国际环境对中国非常有利，随着“9·11”事件影响的加深，国际资金正在以加速度的形式流入中国市场。尽管目前美国仍然是最大的外国资本投资地，中国也悄然升到了第二位。

第三，在世界经济增长普遍放缓的今天，中国经济依然保持了7%以上的强劲增长，为投资者的资金回报提供了成长基础。

第四，中国证券监管当局规范证券市场的措施基本到位，一些比较大的利空因素得到较大的释放。

第五，股市泡沫已经基本被挤干，目前的21倍左右的市盈率已经到了投资价值区域，大资金必要开始建仓。

因此，业内人士对目前及今后中国股市持积极乐观的态度，并认为有可能在2002年内再创新高。